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LAS DEUDAS NO SE PAGAN

LAS DEUDAS NO SE PAGAN

10/02/2020
En la mayoría de los países desarrollados, sobre todo en aquellos que cuentan con un mercado de capitales desarrollado, cada vez que se registra un vencimiento de la deuda pública es usual que se paguen los intereses y se refinancien los vencimientos de capital con la emisión de nueva deuda.

 


LAS DEUDAS NO SE PAGAN

 

 

        En la mayoría de los países desarrollados, sobre todo en aquellos que cuentan con un mercado de capitales desarrollado, cada vez que se registra un vencimiento de la deuda pública es usual que se paguen los intereses y se refinancien los vencimientos de capital con la emisión de nueva deuda. Por supuesto esto es totalmente voluntario lo que permite que aquellos inversores que deciden recuperar su inversión pueden hacerlo, así como también nuevos inversores pueden participar de las nuevas emisiones. Por esta razón en los presupuestos nacionales se menciona las erogaciones que vencen en concepto de intereses ya que se da por descontado que se va a rolear el capital, es decir refinanciarlo con nueva deuda.

Para que todo este esquema funcione es necesario contar con un elemento fundamental para cualquier mercado; la confianza. Sin ella se complica el refinanciamiento y crece el requerimiento de los inversores en materia de intereses para asumir mayores niveles de riesgo.

Nuestro país tiene bastante experiencia al respecto y conoce los costos de asumir un default para la sociedad. Por eso la deuda está en el centro de las preocupaciones y es el punto central para resolver antes de poder pensar en el crecimiento económico futuro. No hay crecimiento posible sin fuentes de financiamiento, y no hay financiamiento sin confianza. Y para restablecerla es necesario presentar un plan creíble que a los ojos de los inversores torne sustentable el pago de la deuda pública. La ecuación es fácil de explicar, a mayor confianza menor tasa requerida, ergo menor riesgo país. Entonces la tasa con que se descuentan los flujos esperados de un bono, (que dependen de tres factores, plazo, capital e intereses), será menor, lo cual redunda en un mayor valor presente de los bonos haciendo más factible el éxito de una reprogramación con los acreedores. Por eso es clave la confianza y el plan de sustentabilidad de la deuda que la pueda generar. En este sentido cobra gran relevancia la presentación del ministro Guzmán el miércoles en el Congreso.

     En la semana que acaba de concluir hay varias señales para remarcar. En primer lugar, la resolución del pago del bono provincial BP21 luego de varias propuestas de postergación con ofrecimiento de pagar intereses adelantados incluida, para luego pagar de acuerdo con el cronograma inicial ofrece varias lecturas.

En primer lugar, parece clara la intención de la Nación de no caer en default conociendo las consecuencias que esto tiene para el país. También quedó claro la decisión de no involucrarse haciéndose cargo de las deudas provinciales, que deberán negociar por su cuenta. Sin embargo, parece haber privado la intención de evitar hacer ruido en una negociación que todavía está en pañales. Por eso luce acertada la decisión de no caer en un default provincial al no alcanzar las mayorías requeridas para hacer una modificación en las condiciones originales de emisión de un bono que tenía legislación extranjera.

Este último punto es central. Casi en simultaneo el gobierno nacional apenas logró una adhesión del 10% para canjear el bono AF20 que vence el próximo 13 de febrero por un menú de 4 títulos con distintas características. Aquí hay que marcar que la oferta implicaba un descuento que muchos interpretaban como excesivo para los tenedores del bono, ya que se estaban tomando a un valor inferior al valor técnico del título. A esto habría que sumar el descuento al que comenzarían a cotizar los nuevos títulos en función de la tasa requerida por el mercado. Nuevamente el tema de la confianza sobre la mesa. Finalmente, para redondear el tema digamos que la mayor parte de la emisión de este bono está en mano de inversionistas del exterior (80%) y con poca participación de fondos locales. El mercado lo leyó como una señal de fortaleza de los inversores extranjeros y por eso comenzó a ampliarse el diferencial de rendimiento entre los bonos ley argentina y los de Nueva York presuntamente más beneficiados en la reestructuración.

Este panorama explica porque gran parte de la semana los bonos mostraron un comportamiento errático, las acciones casi no movieron el amperímetro, negociando volúmenes solo compatibles con días feriados en el exterior y la brecha cambiaria tendía a expandirse. Este panorama parcialmente se revirtió en las últimas jornadas.

La gira del presidente Alberto Fernández cosechaba apoyos en Israel y Europa ante una negociación con el FMI. Incluso con intervenciones del Papa en el mismo sentido y reuniones reservadas entre el ministro Guzmán y la titular del FMI en suelo europeo. Pero los mercados locales se mostraban inmunes a todo, incluso pasó casi desapercibido el rebote de la bolsa americana y las europeas luego de fuertes caídas previas por el temor que generó el Coronavirus para la expansión del comercio mundial.

Dicen que el demonio está en los detalles y algo de esto sucedió en el cierre semanal. Según trascendió Fernández estaba cerca de conseguir un apoyo del 80% en el FMI, pero para aprobar la refinanciación de la deuda se necesita llegar al 85% de los votos. El dato es que Estados Unidos tiene el 16% de los votos, lo que virtualmente es equivalente a decir que tiene poder de veto. Por eso cuando el jueves el flamante embajador argentino en Estados Unidos, Jorge Argüello le presentó sus cartas credenciales al presidente Trump y recibió un virtual apoyo estadounidense todo comenzó a mejorar. Los bonos iniciaron una recuperación en sus paridades y las acciones argentinas en Nueva York comenzaron a recuperar terreno.

La frutilla del postre llegó el viernes cuando el Ministerio de Economía anunció una nueva licitación de bonos (son 3 de los cuatro que se habían ofrecido en canje por el AF20) pero esta vez puede participar cualquier inversor ya que no se trata de un canje. El dato relevante es que mejora mucho la oferta de estos títulos con respecto a la propuesta de la semana anterior. El pago se realiza el día 13 justo cuando vence el AF20 y además pueden intervenir jugadores locales que no tienen el bono en cartera. Se trata de evitar una gran expansión monetaria (vencen 96 mil millones de pesos) refinanciando pasivos con la emisión de otros instrumentos y presumiblemente cambiando de acreedor. Del resultado de esta operación dependerá el rumbo de los precios. Un resultado positivo reafirmará la idea de que la deuda en pesos será honrada creándose una curva de rendimientos para la moneda local que descomprima los vencimientos de corto plazo.

Un mal resultado pondrá en un dilema al ministro Guzmán: o paga y se expone a tensiones sobre todo en el mercado cambiario o reperfila el vencimiento compulsivamente lo cual sería un muy mal precedente para las restructuraciones que se vienen. El riesgo-beneficio de la decisión nos inclina a pensar que la sangre no llegará al río.

Dr. Ruben  Pasquali
Mesa Fernández Laya SA

Saludos Cordiales

 

 

 

 


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